內延產業鏈，水泥+骨料+商混一體化布局。早在05 年公司便開始布局水泥下游的骨料、混凝土業務，以及以水泥窯協同處置為核心的環保業務。骨料方面：公司是國內第一家建設規模化、環保化骨料工廠的企業，截止23 年末公司已在全國布局36 家骨料工廠，具備2.77 億噸骨料產能，排名國內第一。原料端公司沿江布局大型骨料礦山，截止23 年末已獲礦山資源儲量近43 億噸，公司骨料產能中有1.6 億噸靠近長江水道和自身砂石礦山，綜合成本優勢強，我們測算公司骨料噸毛利、噸凈利處于行業領先水平。混凝土方面：截止23 年末公司擁有1.22 億方混凝土產能，排名全國第二。產業鏈延伸戰略之下，23 年公司非水泥業務收入占比42.89%，23 年在國內水泥量價承壓的背景下，骨料業務對EBITDA 的貢獻達到37%，超越國內水泥業務的28%，以骨料為代表的非水泥業務成為公司盈利的核心支撐。

 

　　積極走出去，尋找供需更優的水泥價格高地。公司是最早一批走向海外發展的水泥企業，截止23 年末已在海外11 個國家擁有20 家工廠（其中水泥工廠12 家），水泥粉磨能力達2100 萬噸。23 年公司海外收入占比16.26%，海外水泥業務對EBITDA 的貢獻達到21%。截止23 年底，公司已投產海外水泥熟料產能達1249.9 萬噸，排名國內企業第二，公司所布局海外市場供需較國內更好，水泥價格更高，出海戰略支撐下公司噸水泥價格領先行業。

 

　　盈利預測與投資評級：預計公司24-26 年營收分別為361.76、405.23、431.07 億，分別同比+7.16%、+12.02%、+6.38%，歸母凈利潤分別為28.27、33.4、36.97 億，分別同比+2.34%、+18.17%、+10.68%，對應PE 分別為10.42、8.82、7.97，公司產業鏈一體化優勢帶來更高附加值和更優韌性盈利，非水泥業務和海外成長空間大，當前估值低，首次覆蓋，給予“強烈推薦”評級。